viernes, 24 de junio de 2016

IAG: Análisis Fundamental tras el Brexit

IAGEl Brexit nos habrá hecho perder mucho dinero a corto plazo a aquellos que estamos muy invertidos en bolsa. Sin embargo, ha sido una oportunidad a medio y largo plazo. Supongo que es malo para Europa, pues en este mundo se compite por bloques: China, UE, EEUU, etc. Sin embargo, bajadas del 10% y 20% no me las explico. Las empresas siguen vendiendo sus productos igualmente. Además hasta que salgan de la Unión Europea pasarán dos años, tiempo suficiente para rehacer acuerdos comerciales y lo que sea necesario para que las grandes empresas no salgan perjudicadas. En esta ocasión he aprovechado para invertir en IAG y lo analizaré desde un punto de vista fundamental, con números, ratios y expectativas sobre el negocio. Sinceramente no creo que en estos dos años hasta que se separen de Europa, la empresa siga a PER 6.


El FTSE de Reino Unido bajaba un 4,5%, mientras que el Ibex bajaba un 11% a media mañana. La libra bajaba un 5% respecto al Euro. Si IAG es, a grandes rasgos, 20% Iberia y Vueling, 80% British Airways y Aer Lingus,…me parece descabellado que bajase un 24%. De hecho Ryanair bajaba un 12% e Easyjet un 17%. Pero tampoco entiendo por qué toda la bolsa y el sector de las aerolíneas bajan tanto. La gente seguirá comprando productos y viajando en avión. ¿Qué tendrá que ver el Brexit con no irnos de vacaciones? Puede afectar la caída de la libra en las cuentas del grupo, pero esta caída ha sido muy inferior a la caída de la aerolínea.

Bien, dicho esto, pasamos a analizar IAG.

En valoración, en el caso de IAG, tenemos una compañía que está muy barata. Un PER de 6,7 veces, siendo el mínimo con diferencia de los últimos años, que ha oscilado entre 16,4 y 8,4. Incluso, si incrementa beneficio por acción como se espera, estaríamos ante un PER 6,1.  Por otro lado, un valor de firma respecto EBITDA que me sale de 5,2 es razonablemente barato, y en general mejor que sus competidores, y un precio respecto al cash flow operativo por acción de 6,9 veces, en sintonía con el PER. El precio respecto al valor en libros es de 2,1. Es decir, estamos pagando el doble de lo que valdrían su patrimonio neto (activos quitando los que están pagados con deuda, a groso modo).

Valoración
PER actual
6,7
Distancia al PERmin y PERmax en 11 años
Mínimo
P/VC=P/(PN/acc)
2,1
VF/EBITDA = (capitalización + DFN)/EBITDA
5,2
P/(CFO/acc)
6,9

En cuanto a la deuda, para mi es donde peor parada sale esta compañía. 2 veces el EBITDA es un nivel relativamente normal y se está reduciendo poco a poco, sin embargo, 5,4 veces el activo sobre el patrimonio neto significa que tiene un balance bien engordado con recursos prestados. Según mis cálculos están pagando un interés de casi el 4%, lo cual, sin ser bajo, no está mal, y la calificación que da Standard and Poors’ es de BBB, es decir, adecuada capacidad de pago pero sujeto a cambios económicos adversos, es decir, la peor dentro de las buenas.

Deuda
DFN/EBITDA
2,1
Apalancamiento = Activo/PN
5,4
Interés financiero
3,9%
Calificación Standard&Poors (si no existe, peso 0)
BBB

En cuanto al dividendo, se incrementa un 100% pasando a 0,20€/acción este año, pero manteniendo un payout del 25%, bastante bajo, y aún así con una rentabilidad del 4%. Yo no le doy mucho valor a la rentabilidad por dividendo, de hecho, lo que valoro (y así reflejo en mi Excel de análisis) es que el payout no sea desproporcionado. Así que hasta ahora perfecto. Sin embargo, la nota negativa es que el flujo de caja operativo, menos inversiones de mantenimiento (estimado como EBITDA-EBIT) y cash flow de pagos de intereses financieros, lo que para mi es el verdadero Free Cash Flow, no da para pagar ni el dividendo ni la inversión en crecimiento. De hecho calculo el acumulado a 6 años por si hay años excepcionales, y resulta que no se pagan. Esto es lo que más me preocupa de la empresa. Es por eso que han tirado mucho de emisión de deuda los últimos años. De momento les ha salido bien, pues la empresa ha remontado, pero habrá que vigilarlo muy de cerca.

Dividendo
RPD
3,8%
Payout del Beneficio neto
25,3%
Payout del FCF (acumulado a 6 años)
-725%

En cuanto a rentabilidad y márgenes, la empresa me sorprende muy gratamente. Un ROE del 30% y ROCE del 14% son muy buenos números. No deja de ser una empresa de servicios, aunque sean del tipo comodity (el mayor aliciente del cliente para un vuelo es el precio, apenas existen otros factores diferenciadores), pero son buenos ratios. Por otra parte, margen operativo del 15% y neto del 7% me parecen valores muy buenos para una aerolína. Ya lo decía Willie Walsh, el CEO de IAG (que por cierto no me parece nada tonto cuando le he escuchado hablar), que Warren Buffet decía que las aerolíneas solían ser máquinas de destrucción de valor, sin embargo IAG parece ser una de las más eficientes del panorama, no en vano el 14% de ROIC. De hecho, si miramos en Wikipedia el ranking que adjunto, IAG es la sexta compañía por ingresos y la octava por número de empleados, sin embargo es la segunda por beneficio. Esto para mi es positivo y refleja el buen alojamiento del capital.

Rentabilidad y márgenes
ROE=BN/PN
31,1%
ROCE=EBIT/(PN+DFN)
14,3%
Margen operativo = EBITDA/Ventas
15,4%
Margen neto = Beneficio/Ventas
7,0%

En cuanto al crecimiento y perspectivas, para la industria de las aerolíneas es positiva, aunque es cierto que son algo menos positivas que hace unos meses debido al riesgo de atentados y la ralentización mundial. El número de turistas sigue en aumento, por lo que en global, se prevén mejores cifras y mejores tasas de ocupación que el año anterior. De hecho el BPA de IAG según consenso podría aumentar un 28% y las ventas un 7,9%. Si resulta que el BPA sube un 5% o un 10% en 2016, personalmente ya me doy por satisfecho. En general el consenso en cuanto a BPA, EBITDA, tasa de ocupación y pasajeros kilómetro (+12% aproximadamente) y demás ratios es muy favorable a pesar de los recortes en dichas previsiones  en los últimos meses, aunque yo no cuento con ello ni lo incluyo en mi análisis numérico. Luego hay otros factores como el precio del petróleo, que parece que aún seguirá afectando de manera algo más positiva en global respecto al año pasado (aunque se suele compensar bastante con los aumentos del dólar), reducción de costes, o leve disminución de ingresos por viajero.

IAG es una empresa que fue reestructurada hace unos años, y desde entonces, pese a las quejas sociales de aquel momento (que me recuerdan a las actuales en Air France), la empresa va viento en popa, y así lo refleja su cotización en bolsa, que creció un 117%, 28% y 34% en 2013, 2014 y 2015 respectivamente. Este año sin embargo ha bajado del orden del 18% y ahora con el Brexit, otro 24%. Sin embargo, miramos a muy largo plazo, cada vez habrá más turistas en el mundo. IAG es especialmente fuerte en el Atlántico. Iberia en el puente aéreo con Sudamérica, y British Airways y Aer Lingus con Norteamérica. En Europa, a pesar de la fuerte competencia de Ryanair, que no para de crecer, no se han adaptado del todo mal con las marcas de bajo coste, véase Vueling.

Crecimiento y expectativas
Pendiente del BPA a 5 años
18,66%
Pendiente de ventas/acc a 5 años
6,59%
Comentario y ventaja competitiva
 IAG…
Expectativas crecimiento de la empresa
7%
Expectativas crecimiento del sector
7%

Finalmente, le damos una valoración a cada ratio en función de unos valores que tengo previamente fijados para cada tipo de industria, ponderamos todo con cierto criterio, y nos sale lo siguiente, al precio de 5,3€/acción :

Sección
Peso

Valor
Nota
Valoración
30%
7,3%
PER actual
6,7
100
82,6
10,4%
Distancia al PERmin y PERmax en 11 años
Mínimos
100
4,2%
P/VC=P/(PN/acc)
2,1
13
4,2%
VF/EBITDA = (capitalización + DFN)/EBITDA
5,2
78
4,2%
P/(CFO/acc)
6,9
83







Deuda
17%
4,2%
DFN/EBITDA
2,1
64
41,5
4,2%
Apalancamiento = Activo/PN
5,4
0
4,2%
Interés financiero
3,9%
43
4,2%
Calificación Standard&Poors (si no existe, peso 0)
BBB
60







Dividendo
8%
1,0%
RPD
3,8%
63
45,2
3,1%
Payout del Beneficio neto
25,3%
100
4,2%
Payout del FCF (acumulado a 6 años)
-725%
0







Rentabilidad y márgenes
16%
3,1%
ROE=BN/PN
31,1%
100
84,3
6,2%
ROCE=EBIT/(PN+DFN)
14,3%
100
3,1%
Margen operativo = EBITDA/Ventas
15,4%
36
3,1%
Margen neto = Beneficio/Ventas
7,0%
86







Crecimiento y expectativas
29%
8,4%
Pendiente del BPA a 5 años
18,66%
100
70,8
2,1%
Pendiente de ventas/acc a 5 años
6,59%
66
8,4%
Comentario y ventaja competitiva
-
60
7,3%
Expectativas crecimiento de la empresa
7%
70
3,1%
Expectativas crecimiento del sector
7%
70











Nota ponderada
69,4

11 comentarios:

  1. Magnífico análisis, hoy ya la tenemos por debajo del precio que te ha salido

    Yo entré a 6€ y ayer no me entró la orden de venta por lo que pudiera pasar...y al final pasó

    De todas formas a largo plazo sigue siendo un valor sólido, y no le veo sentido a una caída del 25% hoy

    Un abrazo

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    1. Yo he entrado bastante ... de hecho durante la mañana hice dos compras en la misma empresa, pasando a ser una de mis principales.

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  2. A punto estuve de entrar hoy con un -26%, finalmente tras haber realizado alguna compra he preferido cerrar el ordenador para no calentarme. veremos la semana que viene.

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    1. Yo me calenté un poco Farmacéutico...jeje. En cuál has metido tú?

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  3. Sainsbury, Iberdrola, Santander y Telefónica. Salvo Iberdrola el resto casi casi en mínimos.
    Esta semana quería entrar en BAYER, ALLIANZ...algo fuera del IBEX.

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  4. Hola Mucho Invertir.

    IAG cayó tanto por que el Mercado descuenta que sus beneficios van a bajar.
    La propia IAG rebajó sus expectativas de este año.

    La libra cae respecto al euro, los británicos, que son los extranjeros que más vienen a España de turismo, tendrán menos poder adquisitivo en España con lo que vendrán menos. Además el convenio que alcance UK con la UE no sabemos como será (se habla de como Finlandia, como Suiza o como un país totalmente externo), en cualquier caso no será un convenio comercial tan beneficioso para las dos partes como el actual.

    Tampoco hay que olvidar que ya se habla de que la City deje de ser el centro financiero europeo (portada en el FT https://next.ft.com/), lo que provocaría que disminuyese el tránsito de trabajadores a Londres, así como los salarios de los londinenses.

    Otra cosa es que el mercado haya reaccionado en exceso, como suele hacer, pero creo que es un cambio grande para los fundamentales de las empresas, que solo podremos valorar cuando se alcance el nuevo acuerdo político y económico entre la UE y UK.

    Un saludo.

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    1. Hola Victor,
      Gracias por tu aportación.
      Es cierto todo lo que dices. Sin embargo, creo que no afectará tanto como lo que ha caído, como tú también apuntas. De hecho estaba pensando en comprar antes de que ocurriera el Brexit. Baja el nivel adquisitivo un poco por la libra, pero no creo que tenga una influencia proporcional en el turismo. Otros factores van en el otro sentido, como que las empresas exportarán mejor con una libra débil (razón por la cual no ha bajado mucho el FTSE), o en teoría, habría más turistas hacia RU (aunque no compense los que dejen de venir a España). En cuanto a la libra, al reportar IAG en euros, pues le afectará negativamente, pues muchos clientes les pagan en libras, sin embargo, otros muchos en euros y otros en dólares, con lo que el efecto tampoco es proporcional. De la misma menera que cuando el petróleo bajó un 40% sólo les afectó positivamente un 10% dado que el dólar, moneda en la que compran el fuel, subió también mucho. En cuanto a la nota enviada a la CNMV, reconocen que no van a crecer tanto como el año anterior, pero ratifican que crecerán bastante de todas formas (para mi, aunque no crezcan nada, la empresa está suficientemente barata), y también dicen que a largo plazo no influirá. Pero vamos, estoy de acuerdo contigo, todo lo que indicas afecta negativamente. Agradezco el apunto, me gustan comentarios así que avisan de los riesgos. Entre todos nos equivocamos menos. En cualquier caso, también pienso que el mercado creo que ha reaccionado en demasía, y un inversor value miraría la empresa, y no tanto su entorno sobre el cual no tiene poder de actuación.
      Esperemos que en estos dos años hasta que se vayan de la UE se generen buenos acuerdos, o bien se enfríen los ánimos y la cotización vuelva a la normalidad. Dentro de 4 o 5 meses nadie hablará del Brexit y la gente volverá a invertir en IAG como si nada, supongo.

      Un saludo Victor, y gracias por pasarte y comertar.

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  5. Yo he entrado hoy miércoles a 4,26... Las aerolíneas no me encantan, pero lo considero una inversión value por el fuerte descuento sufrido por el brexit. La rentabilidad por dividendo es razonable, otra cosa será su sostenibilidad en el tiempo, pero espero que tenga una evolución positiva en los próximos meses. Para mi supone la participación más pequeña de mi cartera (sobre el 2% del total)... También he aprovechado estos días para cargar BMW3, una de mis favoritas, y entrar de nuevo en Abertis, con la bajada que se ha producido hoy con la venta forzada de OHL...

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    1. Compras buenísimas, sin duda. Yo no he sabido esperar y me lancé el viernes... Luego, lunes y martes he seguido metiendo pero en AzValor y Bestinver.

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  6. creo que haces muy buen trabajo!!

    me encanta tu página!!

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    1. Muchas gracias.
      Tiempo es lo que me falta, luego tengo mi trabajo...
      Me alegra que te guste la página, gracias por comentar.
      Saludos

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